wykorzystanie pobocznych liter w funduszach hedgingowych

wykorzystanie pobocznych liter przez inwestorów funduszy hedgingowych wydaje się coraz bardziej powszechne, zwłaszcza wśród inwestorów instytucjonalnych, funduszy hedgingowych i funduszy emerytalnych – dokładnie profil funduszy hedgingowych inwestorów są najbardziej zainteresowani przyciągnięciem. Jednak rosnąca częstość występowania list pobocznych nie jest pozbawiona ryzyka, zwłaszcza dla dyrektorów funduszy hedgingowych, partnerów generalnych i zarządzających inwestycjami.

to analizuje poboczne litery w branży funduszy hedgingowych, ich zastosowanie, wspólne przepisy w pismach pobocznych (zwracając uwagę na szczególnie problematyczne) i oferuje pogląd na to, gdzie branża może się kierować, ponieważ równoważy konkurencyjne interesy związane z kontaktami z inwestorami instytucjonalnymi i sprawiedliwym traktowaniem wszystkich inwestorów.

litery boczne – czym one są i dlaczego są potencjalnie problematyczne?

dla przypomnienia, pismo poboczne jest ogólnie rozumiane jako dokument (zazwyczaj umowa listowa zawarta przez inwestora lub potencjalnego inwestora z funduszem hedgingowym i/lub jego zarządcą inwestycyjnym), w którym inwestor stara się uzyskać wiążące umowy Gwarancje od funduszu hedgingowego lub jego zarządzającego inwestycją, które modyfikują prawa i uprawnienia tego inwestora. Uzgodnienia te mogą być zawierane wyłącznie między inwestorem a zarządzającym inwestycją lub tylko z funduszem hedgingowym lub zarówno z zarządzającym inwestycją, jak i funduszem hedgingowym.

poglądy w branży różnią się pod względem ryzyka, a także częstości występowania. W ostatnim artykule Wall Street Journal, Peter Astleford z firmy prawniczej Dechert LLP, ostrzegł, że niewłaściwe listy boczne są”tykającą bombą zegarową”.

podczas gdy inni uczestnicy branży i ich prawnicy zrezygnowali z poglądu, że listy poboczne są nieuniknioną, a nawet konieczną częścią procesu postępowania z inwestorami instytucjonalnymi i ich szczególnymi potrzebami, w rzeczywistości wielu inwestorów instytucjonalnych i funduszy funduszy hedgingowych szczyci się możliwością uzyskania korzystniejszych warunków z funduszy hedgingowych ze względu na ich wielkość i „strategiczne znaczenie” dla danego funduszu. W rzeczywistości, jeśli chodzi o ich rozpowszechnienie, powszechnie uznaje się, że większość funduszy hedgingowych prawdopodobnie ma jakiś układ poboczny z co najmniej jednym inwestorem.

jak można się spodziewać, istnieją zarówno prawne, jak i praktyczne pułapki w porozumieniach, w których poszczególnym inwestorom oferowane są warunki korzystniejsze lub dodatkowe niż te oferowane innym. Wchodząc W porozumienia poboczne, fundusze hedgingowe ryzykują naruszając zasadę, że wszyscy inwestorzy muszą być traktowani równo. I, oczywiście, czyniąc to, dyrektorzy funduszy hedgingowych i partnerzy Generalni mogą zaniedbywać swoje zobowiązania powiernicze wobec inwestorów.

kolejnym potencjalnym problemem, jeśli nie bardziej praktycznym, jest monitorowanie przestrzegania licznych liter pobocznych, a w szczególności problem zarządzania konfliktowymi literami pobocznymi. Na przykład fundusz hedgingowy będzie musiał dopilnować, aby nie uzgadniał z jednym inwestorem warunków sprzecznych z jakimkolwiek przedsiębiorstwem uzgodnionym z innym inwestorem. Szczególnie problematyczna jest klauzula „klauzula najwyższego uprzywilejowania” (zob. poniżej), w której funduszowi zabrania się oferowania innym inwestorom warunków, które nie są również rozszerzone na danego inwestora.

w związku z tym fundusze hedgingowe muszą zapewnić, że litery boczne są aktywnie monitorowane, na bieżąco, aby zapewnić nie tylko, że Warunki poszczególnych liter bocznych są śledzone, ale że nie powstaje konflikt w różnych literach bocznych.

i nie mówiąc już o kwestii wykonalności terminów zawartych w pismach bocznych, czy ich braku. Dotychczasowe orzecznictwo jest skąpe. Sądy na Kajmanach rozważają obecnie powództwo dotyczące pisma pobocznego, jednego z niewielu, które należy rozpatrywać sądowo, które z czasem może dostarczyć przydatnych wskazówek dotyczących wykonalności (lub nie) ustaleń dotyczących pisma pobocznego.

wspólne przepisy w pismach pobocznych

jakie są wspólne terminy pism pobocznych i które z nich są potencjalnie problematyczne zarówno dla dyrektorów funduszy hedgingowych, partnerów generalnych, zarządzających inwestycjami i inwestorów?

obniżone opłaty za zarządzanie inwestycjami lub za wyniki lub rabaty na opłaty. Dzięki zastosowaniu list pobocznych inwestor może negocjować obniżone opłaty za zarządzanie lub motywację. Zazwyczaj tego rodzaju pisma poboczne są zawierane wyłącznie między inwestorem a zarządzającym inwestycją (nie funduszem hedgingowym) i będą strukturyzowane w formie rabatu, w ramach którego zarządzający inwestycją zwraca inwestorowi część swojej opłaty za zarządzanie lub opłaty motywacyjnej. Zakres, w jakim zarządzający inwestycją będzie przygotowany do wynegocjowania rabatu, będzie zazwyczaj zależał od wielkości inwestycji i zapotrzebowania zarządzającego na taką inwestycję.

Być może jedna z najbardziej problematycznych klauzul zawartych w literach bocznych, a taka, która staje się coraz bardziej powszechna. Klauzule „klauzula najwyższego uprzywilejowania” stosuje się, gdy inwestorzy starają się chronić przed mniej korzystnymi warunkami niż warunki oferowane innym obecnym lub przyszłym inwestorom. Inwestor może zażądać, w piśmie dodatkowym, aby fundusz hedgingowy i/lub zarządzający inwestycją zapewniły gwarancję najwyższego uprzywilejowania, która zapewnia, że żaden inny inwestor nie otrzymał ani nie otrzyma lepszych warunków inwestycyjnych, chyba że Warunki te są oferowane danemu inwestorowi.

monitorowanie pobocznych listów z klauzulami największego uprzywilejowania może być szczególnie problematyczne, a fundusze hedgingowe i ich zarządzający inwestycjami muszą zapewnić, że nie wejdą w konflikt z różnymi inwestorami.

wiele listów pobocznych nie jest aktywnie monitorowanych na bieżąco i im więcej listów pobocznych wchodzi fundusz, tym większe prawdopodobieństwo, że niektóre warunki tych listów pobocznych są sprzeczne.

preferowane warunki płynności i umorzenia oraz rezerwy „gate”. Listy poboczne często zawierają postanowienia zmniejszające lub modyfikujące ograniczenia nakładane na umorzenie przez inwestora aktywów z funduszu hedgingowego. Takie zmienione przepisy czasami obejmują rezygnację z okresu „lock-up” lub skrócenie okresu wypowiedzenia o umorzeniu lub rezygnację z zastosowania „gate” dla niektórych inwestorów. Inne przepisy wymagają od dyrektorów funduszy uprzedniego uzgodnienia, że inwestycja takiego inwestora nie podlega obowiązkowemu umorzeniu. Wszystkie te przepisy stają się coraz bardziej powszechne w pismach bocznych, jednak powszechnie uznaje się, że ich wykonalność jest w najlepszym razie wątpliwa.

kluczowe przepisy. W przypadku, gdy zarządzający inwestycją jest własnością lub jest kontrolowany przez jedną lub więcej kluczowych osób lub jeśli przyszły sukces funduszu hedgingowego jest postrzegany jako szczególnie zależny od tych kluczowych osób, inwestor może starać się chronić się przed „ryzykiem kluczowego człowieka”. Typowy przepis dotyczący kluczowego człowieka przewiduje, że jeśli „kluczowy człowiek” przestanie aktywnie uczestniczyć w zarządzaniu danym funduszem hedgingowym na dłużej niż określoną liczbę dni, fundusz powiadomi inwestora, który następnie może szybko wykupywać swoją inwestycję. Długość czasu waha się między literami bocznymi, ale niektóre są zaledwie 21 dni, co zakłóciło plany wakacyjne niektórych menedżerów inwestycyjnych.

Niektórzy inwestorzy mogą zażądać, aby fundusz hedgingowy i/lub jego zarządzający inwestycjami zapewnili inwestorowi dostęp do uzgodnionej kwoty zdolności funduszu przekraczającej początkową subskrypcję inwestora. Przepisy te mogą być problematyczne dla funduszu, w którym jednemu inwestorowi przyznano znaczną zdolność, ponieważ istnieje zwiększone ryzyko, że wycofanie przez inwestora może negatywnie wpłynąć na portfel.

Niektórzy inwestorzy domagają się dalszych i bardziej szczegółowych informacji dotyczących składu portfela funduszu, jego działalności handlowej, charakteru inwestycji dokonywanych przez fundusz hedgingowy lub innych informacji, które mają pomóc inwestorowi we własnym „raportowaniu ryzyka”. Inni inwestorzy próbują nawet zagwarantować, w drodze listu pobocznego, dostęp do zarządzających portfelem lub innych kluczowych osób w celu udzielenia odpowiedzi na pytania, które inwestor może mieć na temat portfela i jego niedawnej działalności handlowej.

Niektóre listy poboczne rozważają dodatkowe powiadomienia inwestorów i Ulepszony monitoring dla konkretnego inwestora. Na przykład ERISA monitoruje i raportuje udziały procentowe oraz monitoruje limity koncentracji tego inwestora.

co o tym wszystkim sądzą regulatorzy?

pozornie niewiele. Przynajmniej jeszcze nie… rzecznik FSA, w niedawnym artykule w gazecie, skomentował, że FSA nie patrzy na warunki inwestycyjne określone przez fundusze hedgingowe, ponieważ same fundusze hedgingowe mają zazwyczaj siedzibę poza jego jurysdykcją w Wielkiej Brytanii.

tymczasem SEC w swoich nowych zasadach rejestracji dla doradców inwestycyjnych funduszy hedgingowych również nie zdradza zbyt wiele, podkreślając jedynie użycie dodatkowych liter przez fundusze hedgingowe w przypisie. Nie podjęła jeszcze żadnych działań w ich sprawie. Być może złowieszczy rzecznik SEC powiedział, że agencja będzie zaniepokojona sytuacjami związanymi z nieodpowiednim ujawnieniem ustaleń dotyczących list pobocznych-ale Więcej z tego poniżej.

czy wszystkie boczne litery są złe?

chyba nie. Wielu inwestorów ma indywidualne potrzeby lub wymogi sprawozdawcze, których mogą nie uwzględniać dokumenty ofertowe funduszu hedgingowego. Spełnienie tych szczególnych wymogów często nie wpływa negatywnie na istniejących inwestorów ani nie oznacza, że dany inwestor jest traktowany preferencyjnie. Ujawnienie w dokumentacji ofertowej funduszu, że uzgodnienia poboczne mogą być zawierane przez zarządzającego inwestycją lub fundusz, również staje się powszechne i stanowi krok we właściwym kierunku. Mimo jednak, że listy poboczne stają się coraz bardziej powszechne, dyrektorzy funduszy hedgingowych i menedżerowie inwestycyjni nie powinni bezsprzecznie akceptować przedstawionych im warunków i powinni być świadomi ich potencjalnego ryzyka i możliwych konsekwencji. W szczególności dyrektorzy i menedżerowie inwestycyjni powinni zwracać szczególną uwagę na to, czy pismo poboczne będzie niesprawiedliwie korzystne dla danego inwestora, czy też będzie działać na szkodę istniejących inwestorów.

ponadto dyrektorzy i zarządzający inwestycjami mogą również rozważyć, czy istnieją alternatywy dla zawierania pism pobocznych lub czy istnieją inne sposoby zaspokojenia potrzeb konkretnego inwestora, nie traktując ich preferencyjnie w stosunku do innych inwestorów. Alternatywy będą oczywiście zależeć od indywidualnych okoliczności. Niektóre fundusze hedgingowe mają politykę, której nie wprowadzą w boczne litery. Inni zgadzają się na warunki tylko wtedy, gdy są w stanie i są skłonni rozszerzyć te same warunki w równym stopniu na wszystkich innych inwestorów. Inne tworzą specjalne klasy akcji, w których prawa związane z tymi klasami odzwierciedlają warunki uzgodnione z konkretnym inwestorem, ale są dostępne dla inwestycji przez innych istniejących lub potencjalnych inwestorów.

tylko czas pokaże czy litery boczne to „tykająca bomba zegarowa”; aby jednak uniknąć jakiejkolwiek detonacji, branża, a w szczególności dyrektorzy funduszy hedgingowych i zarządzający inwestycjami, muszą znaleźć właściwą równowagę między żądaniami (coraz bardziej wpływowych) instytucjonalnych inwestorów funduszy hedgingowych z ich ogólną odpowiedzialnością za równe traktowanie wszystkich inwestorów.

Glenn Kennedy jest szefem działu prawnego w BISYS Hedge Fund Services. BISYS Hedge Fund Services jest największym administratorem funduszy hedgingowych w Europie.

Dodaj komentarz

Twój adres e-mail nie zostanie opublikowany.